一、提示：如对外国投资者、外商投资企业等相关概念存在疑问的，请点击链接先阅读最后一个章节“附件：一些基本概念和一些主要法规”。感谢汉坤律师事务所为本文的案例分析提供的帮助。
二、概述
外资是否可以参与A股上市公司增发股份认购，这个问题的有两个关键点：第
一、外国投资者、外商投资企业是否具备认购A股的主体资格；第
二、认购A股增发股份的对价（外汇结汇资金、自有资金、资产等）有什么限制。本文结合A股案例
（一）以外国投资者身份认购
外国投资者不能直接持有中国境内上市公司股票，如认购A股上市公司的增发股份，一种方式是申请成为合格境外机构投资者（QFII）、人民币境外机构投资者（RQFII）。（鉴于如何申请获得上述资格不是本次讨论的重点，如关注可参考附注中提及的法律法规）；另外一种方式是根据《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》，获得商务部批复，参与上市公司非公开发行。
（二）以外商投资企业身份认购
外商投资企业可分为普通的外商投资企业和投资性的外商投资企业。
1、普通外商投资企业 （1）再投资审批
根据《外商投资产业指导目录》分两种：其一投资限制类/禁止类的，需要商务部门审批，然后工商登记；其二投资许可类/鼓励类的，无须审批直接去工商登记。
（2）投资资金来源
其投资资金来源不能是外资股东增资、借贷的外汇结汇资金，此用其经营积累的人民币资金或中资股东投资的人民币资金认购A股上市公司非公开发行股份，或以其资产与上市公司进行换股，也可通过将上市公司债务转换为股份等创新方式进行。
2、投资性的外商投资企业 境内设立的投资性外商投资企业的在国内的投资与普通的外资企业境内再投资不同，被视为外国企业的直接投资（FDI）。目前有三种通道可实现境内投资：
（1）按照《外商投资创业投资企业管理规定》设立“外商投资创业投资企业”，这类企业主要目的是对未上市的创业型企业投资，不得直接认购上市公司股份，只能将其投资的国内创业型企业与上市公司换股来参与非公开；
（2）按照《关于外商投资举办投资性公司的规定》、《关于外商投资举办投资性公司的补充规定》设立的外商投资性公司，可对上市公司进行战略投资，视为境外股东；
（前两种门槛都较高，设立难度较大，其具体设立条件可参照上文列示的法规）
（3）按照QFLP相关设立规定设立的“外商投资股权投资企业”。QFLP的投资方向也主要是对未上市企业的投资，不得在二级市场进行股票和企业债券交易，但所投资企业上市后，外商投资股权投资企业所持股份不在此列，QFLP的申请目前正在试点阶段，尚无禁止其直接以现金认购上市公司非公开（一级市场认购）股份的规定，但明确可通过将其投资的企业以换股的方式认购上市公司非公开。
三、具体分析
（一）外国投资者对上市公司战略投资
1、法定条件
战略投资者以上市公司定向发行新股方式取得上市公司A股股份的，按照《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》的规定，需满足相应的要求：
法规中无对战略投资者持续经营时间的强制性规定，但有财务稳健、资信良好且具有成熟的管理经验的相关要求，新设平台作为战略投资者无法规禁止性规定。
2、可参考案例
瀚蓝环境（600323）向创冠香港（香港公司，为外国投资人）发行股份及支付现金购买其所持创冠中国 100%股权（其中7.5亿元为股权支付，11亿元为现金支付），同时，瀚蓝环境向不超过十名特定投资者非公开发行股票配套融资，用于支付本次购买创冠中国100%股权的部分现金对价。该事项得到国家商务部以商资批[2014]769 号文件核准创冠香港战略投资瀚蓝环境，2014年12月15日通过证监会审核通过。
根据上述案例，以现金认购A股上市公司增发股份，或A股上市公司发行股份与外国投资者换股，都履行同样的审批手续。
3、商务部、证监会审核的程序安排
按照《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》的规定，项目运作程序是股东大会审批非公开决议后，即向商务部提交申报文件，取得商务部原则批复函后，再向证监会提交申请文件。但从目前瀚蓝环境的案例可以看到，先向证监会提交申请文件，在反馈期间取得商务部的批文也具备可行性。
以下为《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》规定的审核程序： （1）上市公司董事会通过草案； （2）上市公司股东大会通过非公开决议； （3）上市公司与投资者签订定向发行的合同；
（4）上市公司根据本办法第十二条向商务部报送相关申请文件，有特殊规定的从其规定；
（5）在取得商务部就投资者对上市公司进行战略投资的原则批复函后（商务部收到全部申报文件后应在30日内作出原则批复，原则批复有效期180日），上市公司向中国证监会报送定向发行申请文件，中国证监会依法予以核准；
（6）定向发行完成后，上市公司到商务部领取外商投资企业批准证书，并凭该批准证书到工商行政管理部门办理变更登记。
【重点提示】根据最新的瀚蓝环境（600323）、麦迪电气（300341）等案例，上市公司股东大会完成后，马上向商务部提交申请文件，但尚未未取得商务部批复，也有向证监会提交申请文件的先例，在反馈阶段取得批文后。
4、申报文件内容（具体附件文件详见《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》第十二条）
5、原则性批复的审批时间和批文有效期
根据规定，商务部收到上述全部文件后应在30日内作出原则批复，原则批复有效期180日。
（二）外商投资企业投资A股上市公司增发股份 外商投资企业可概括性分为两大类型： 一种为普通外商投资企业。
一种为投资性的外商投资企业。又可分为创业投资企业、投资性公司、股权投资投资企业等几类。
1、普通外商投资企业 （1）出资要求及投资限制
这类企业可以根据《商务部关于涉及外商投资企业股权出资的暂行规定》以股权等资产出资设立。
根据外管局《关于完善外商投资企业外汇资本金支付结汇管理有关业务操作问题的通知》（汇综发[2008]142号，以下简称“142号文”）的规定，外商投资企业资本金结汇所得人民币资金，应当在政府审批部门批准的经营范围内使用，除另有规定外，结汇所得人民币资金不得用于境内股权投资。所以这类企业如果通过外资股东增资、借贷得到的外汇资金，结汇后不能用于认购A股上市公司股份。但可以将中资股东投资的人民币资金、企业运营积累的自有人民币资金用于A股股权投资，或以资产进行股份认购。
（2）可参考案例
新南洋（600661）发行股份收购昂立科技100%股权。本次发行股份的对象之一起然教育为外商独资企业，起然教育以其持股的公司股权认购上市公司非公开发行的股份。该事项取得了上海市商务委员会出具的《关于原则同意上海起然教育管理咨询有限公司境内再投资的初步批复》：“原则同意起然教育以其持有的昂立科技股权认购新南洋非公开发行的股份。”并最终获得证监会审核通过。
本案例中，外商投资企业认购上市公司非公开发行股份适用法规：《关于外商投资企业境内投资的暂行规定》（对外贸易经济合作部、国家工商行政管理局［2000］第6号），其第十五条规定：“外商投资企业购买被投资公司投资者的股权，被投资公司经营范围属于鼓励类或允许类领域的，被投资公司应向原公司登记机关报送本规定第七条所列的材料，并按照《公司登记管理条例》等有关规定，申请变更登记。被投资公司经营范围涉及限制类领域的，外商投资企业应按照本规定第九条、第十条规定的程序办理后，被投资公司凭省级审批机关的同意批复，按照《公司登记管理条例》等有关规定，向原公司登记机关申请变更登记。”
根据上述规定，普通外商投资企业进行再投资，属于鼓励类的行业直接到工商局办理，属于限制类的行业需取得省级商务部门的批复，再到工商办理。本案例中，因上市公司新南洋主营业务涉及学历教育，属于外商投资限制类，因此起然教育为本次再投资向商务部门提出了申请。
此案例为换股认购A股上市公司非公开发行的股票，未触及142号文的限制性规定。
2、投资性的外商投资企业
出资方式为货币，受到142号文的限制，外汇资金结汇后不得用于股权投资，但以股权投资为投资方向的外资PE，目前有以下几种途径，可入境设立以股权投资为目的的外商投资企业用于股权投资：
（1）【外商投资创业投资企业】（不得直接间接投资上市公司股票，可以其持有的未上市公司股份IPO、或上市公司换股并购等形式成为上市公司股份） 第一种方式是根据2002年原外经贸部（现为商务部）下发的《外商投资创业投资企业管理规定》（2002）设立的“外商投资创业投资企业”。通过审批的企业，在142号文的框架下资本金结汇渠道也是畅通的。
但实务中，外资PE少走此通道的较少，因为根据《外商投资创业投资企业管理规定》对此类投资机构的资格认定很苛刻，而且要求被投企业是创业型企业。发改委对创业型企业有一系列财务标准，认定起来比较复杂。
根据《外商投资创业投资企业管理规定》第三十二条之规定，这类创投企业不得直接或间接投资于上市交易的股票和企业债券，但所投资企业上市后，创投企业所持股份不在此列。即这类企业不能直接参与认购A股上市公司非公开发行股票，但可通过其投资的创业企业IPO、上市公司并购等方式取得上市公司股份。
（2）【外商投资性公司】（可对上市公司进行战略投资，视为境外股东） 第二种方式是根据商务部2004年《关于外商投资举办投资性公司的规定》设立的“外商投资性公司”，目前《关于外商投资举办投资性公司的规定》已经被《关于外商投资举办投资性公司的补充规定》予以修订。
依据《关于外商投资举办投资性公司的补充规定》，“允许投资性公司根据国家有关规定对上市公司进行战略投资，投资性公司应视为股份有限公司境外股东。”
但实践中这类公司对投资者的门槛极高，比如要求在中国境内已设立了十个以上外商投资企业，比较适用于一些大型跨国公司设立投资总部。
（3）【外商投资股权投资企业、外商投资股权投资管理企业】（试点）（不得在二级市场进行股票和企业债券交易，但所投资企业上市后，外商投资股权投资企业所持股份不在此列）
2010年年末上海出台《关于本市开展外商投资股权投资企业试点工作的实施办法》、（《上海市开展外商投资股权投资企业试点工作实施办法细则》，去年年初深圳出台《关于深圳市开展外商投资股权投资企业试点工作的暂行办法》，初步确立了外商投资股权投资企业，即QFLP的管理体系。
外商投资股权投资企业是指经审批，由外国企业或个人参与投资设立的，以对非上市企业进行股权投资为主要经营业务的企业。
外商投资股权投资管理企业，是指经审批由外国企业或个人参与投资设立的，以发起设立股权投资企业，和/或受托进行股权投资管理为主要经营业务的企业。 外商投资股权投资企业可以采用合伙制等组织形式，外商投资股权投资管理企业可以采用公司制、合伙制等组织形式。
外商投资股权投资企业不得在二级市场进行股票和企业债券交易，但所投资企业上市后，外商投资股权投资企业所持股份不在此列。
这类企业不能直接参与认购A股上市公司非公开发行股票，但可通过其投资的企业IPO、上市公司并购等方式取得上市公司股份。
目前在上海取得试点的企业仅为20多家，审批较为缓慢，目前申请QFLP需要由工商局、商务部门、外管局等多部门协调，上海还在金融办专门设立了专家委员会进行评审，审批难、额度不高。随着试点的推广，加上深圳、北京等地的陆续加入，加之国家外汇管理局下发的《关于在部分地区开展外商投资企业外汇资本金结汇管理方式改革试点有关问题的通知》（下称“36号文”），推行外商投资企业“意愿结汇试点”，对资本金结汇放开，未来可能QFLP将成为外资PE入境的主要方式。
（4）可参考的案例
知名生物医疗创投机构VIVO Ventures（维梧生技）申请的一亿美金的QFLP资格于2012年获得上海金融办批准，成为国内第一家获得QFLP资格的专业生物医药基金，并计划推动其投资的国内生物医疗企业再A股上市。
2014年，上市公司天一科技（000908）购买景峰制药100%股权（构成借壳重组），景峰制药原股东的股权结构为：维梧股权投资管理（上海）有限公司作为GP、维梧境外控制的企业作为LP，并在在上海设立一家外商投资有限合伙企业维梧白达，再由该有限合伙企业全资出资设立一家有限责任公司维梧百通用于认购上市公司股份。
这个案例是典型的GFLP投资境内未上市企业，然后通过上市公司定向发行股份购买资产（构成借壳）成为上市公司股东的案例。在此案例下，因QFLP成立时已经过审批，其入股上市公司则无需再做一次审批。
附件：一些基本概念和一些主要法规：
（一）【外国投资者】、【外国企业】
不具有中国国籍的，香港、澳门、台湾地区的，在中国进行直接投资的企业、经济组织或个人即为外国投资者。
外国企业是在中国以外依照某一外国法律设立的经济组织，尽管它可经中国法律许可在中国境内从事经营活动，但不具有中国国籍，中国只对其有属地的管辖权，没有属人的管辖权。
延伸阅读：
外国投资者是指具有某一外国国籍而在中国进行直接投资的企业、其他经济组织或者个人。依照我国法律的一般规定，判定一投资者是内国投资者抑或是外国投资者，是依据国籍而确定的，不具有中国国籍而在中国进行直接投资的企业、经济组织或个人即为外国投资者。但此为一般原则，例外的是，依据《外资企业法实施细则》第82条之规定，“香港、澳门、台湾地区的公司、企业和其他经济组织或个人以及在国外居住的中国公民在大陆设立全部资本为其所有的企业，参照本实施细则办理”。由此说明，港澳台地区的投资者、华侨也被视为是外国投资者。
（二）【外国公司的分支机构】 外国公司的分支机构是指外国公司依照我国法律的规定，在中国境内设立的从事业务活动的场所或者办事机构。
延伸阅读：
外国公司的分支机构具有以下三个方面的特点：
第一，必须以外国公司的存在为前提。由于外国公司的分支机构不具备中国的法人资格，也不具备独立的外国法人资格，必须依附于某一合法成立的外国法人才能进行经营活动，也才能使债权人的合法权益得到保障。因此，外国公司要在中国境内成立分支机构，首先必须取得所在国的公司法人资格。未取得法人资格或虽已取得后来又被取消法人资格的外国公司，没有资格在中国境内设立分支机构。
第二，依中国法律在中国境内设立。外国公司是依外国的法律设立的公司，但其要在中国设立分支机构，必须依照中国的法律。外国公司在中国设立分支机构，必须要经过有关主管部门的批准，然后到工商行政管理部门领取营业执照，才能开始营业。外国公司的分支机构必须标明国籍及所属外国公司的名称及责任形式，在经营活动中必须遵守中国的法律、法规，不得损害我国的社会公共利益，在撤销时，必须依法清算。由于外国公司的分支机构不具备公司法人资格，所以设立条件和程序都相对比较简单。
第三，不具备中国法人资格。外国公司的分支机构依照中国的法律设立，只能领取营业执照，而不能领取公司法人执照，不具备中国法人的资格，其法律责任最后由其所属外国公司承担。这是外国公司的分支机构区别于中外合作、中外合资和外商投资企业的最大特点。
相关依据：
《中华人民共和国公司法》（2013年修订）第十一章外国公司的分支机构
（三）【外商投资企业】
指外国企业、外国经济组织、外国个人在中国投资举办的，能够独立承担民事责任，具有中国企业法人资格的经济实体。
根据投资方式、分配方式、风险方式、回收投资方式、承担责任方式、清算方式的不同，外商投资企业又分为中外合资经营企业、中外合作经营企业、外资企业（也称外商独资经营企业）和外商投资股份有限公司。
1、【中外合资经营企业】 （1）定义
中外合资经营企业是指外国的公司、企业和其他经济组织或个人与中国的公司、企业或其他经济组织依照中国法律在中国境内共同投资、共同经营、共担风险、共负盈亏的营利法人组织。
（2）适用法律法规
《中华人民共和国中外合资经营企业法》（2001修正）、《中华人民共和国中外合资经营企业法实施条例》（2001修正）
（3）延伸
合营企业的形式为有限责任公司。在合营企业的注册资本中，外国合营者的投资比例一般不低于百分之二十五。合营各方按注册资本比例分享利润和分担风险及亏损。合营者的注册资本如果转让必须经合营各方同意。
2、【中外合作经营企业】 （1）定义
中外合作经营企业是外国企业和其他经济组织或个人同中国的企业或其他经济组织按平等互利原则，依照中国法律，用书面合同约定合作条件，并经国家批准的在中国境内共同设立的经济组织。香港、澳门、台湾地区的公司、企业和其他经济组织或者个人以及在国外居住的中国公民举办的合作企业视为中外合作企业。
（2）适用法律法规
《中华人民共和国中外合作经营企业法实施细则》（1995）、《中华人民共和国中外合作经营企业法》（2000修正）
（3）延伸
中外合作企业是契约式合营企业，中外双方的投资可以不以货币单位进行计算，也可以不按股份比例分享利润和承担风险，双方可自愿协商其各自的权利义务。中外合作企业包括法人式合作企业和非法人式合作企业。
中外合作开采自然资源须经我国政府批准给予特别许可，有别于一般的中外合作企业，应适用特别规定。中外合作项目不同于中外合作企业，只是单纯的合同关系，如订立合同开展“三来一补”业务，无需建立组织机构并经批准后登记领取营业执照才成立，合作项目合同被批准之日起该合同即成立并具有法律效力，所以不适用有关中外合作企业的法律规定。
3、【外资企业】 （1）定义
外资企业是指依照中国有关法律在中国境内设立的全部资本由外国的企业和其他经济组织或个人投资的企业，不包括外国的企业和其他组织在中国境内的分支机构。
（2）适用法律
《中华人民共和国外资企业法》（2000修正）、《中华人民共和国外资企业法实施细则》（2001修正）
（3）延伸
外资企业具有以下法律特征：
1）外资企业是中国企业，不是外国企业。外资企业是依照中国有关法律在中国境内设立的企业，尽管其全部资本都由外国投资者投入，但就其总体而言，外资企业与中国的联系更为密切，依照中国法律取得中国国籍，中国对其有属人和属地的管辖权。反之，外国企业是指在中国以外依照某一外国法律设立的经济组织，尽管它可经中国法律许可在中国境内从事经营活动，但不具有中国国籍，中国只对其有属地的管辖权，没有属人的管辖权。
2）外资企业的全部资本由外国投资者投入。外资企业不同于中外合资和合作经营企业。中外合资和合作经营企业是由中外合营者共同投资按合同约定所组建的企业，但外资企业则为全部资本归外国投资者所有的企业，外国投资者可以单独前来投资，也可以联合在中国投资，只要企业的全部资本由外国投资者投入，就属于外资企业。
3）外资企业是独立承担民事责任的经济组织。外资企业不同于外国企业设立在中国境内的分支机构，虽然这类分支机构也是依照中国法律在中国境内设立的，而且其全部资本也归其外国总公司所有，但它们在经济上和法律上都无独立性，完全从属于总公司；反之，外资企业是以自己的名义独立核算，自负盈亏，独立承担法律责任的经济组织，是一个独立的企业，从法律上讲，不从属于任何其他的经济实体。
4、【外商投资股份有限公司】 （1）定义
外商投资股份有限公司是指依《关于设立外商投资股份有限公司若干问题的暂行规定》设立的，全部资本由等额股份构成，股东以其所认购的股份对公司承担责任，公司以全部财产对公司债务承担责任，中外股东共同持有公司股份。外国股东购买并持有的股份占有公司注册资本25%以上的企业法人。
（2）适应法律法规
《中华人民共和国公司法》（2013修正）、《关于设立外商投资股份有限公司若干问题的暂行规定》（1995）
（3）延伸
按照《中外合资经营企业法》及其实施条例的规定，中外合资经营企业只能采取有限责任公司形式。然而，随着我国市场经济的确立和改革开放的深化，1993年10月5日原对外经济贸易部公布了三个有关“举办股份有限公司中外合资企业”的通知，从而正式确定了组织形式为股份有限公司的中外合资企业。为进一步扩大国际经济合作与引进外资，1995年1月10日原对外经济贸易合作部又发布了《关于设立外商投资股份有限公司若干问题的暂行规定》，进一步对在中国境内设立股份有限公司式的中外合资经营企业做了较明确的规定。
根据《关于设立外商投资股份有限公司若干问题的暂行规定》之规定，外商投资股份有限公司可采取发起方式或募集方式设立。以发起方式设立的，除应符合《公司法》规定的发起人的条件后，其中至少有一个发起人应为外国股东；以募集方式设立的，除应符合上述条件外，其中至少有一个发起人还应有募集股份前3年连续盈利的记录，并应提供经过审计的财务报告。外商投资股份有限公司注册资本的最低限额为人民币3千万元，其中外国股东购买并持有的股份不得低于公司注册资本的25%。此外，已在中国境内设立的组织形式为有限责任公司的外商投资企业，也可申请转变为外商投资股份有限公司。
（四）【外国投资者投资比例低于25%的企业】
外资比例低于25%的中外合资企业企业性质仍为外商投资企业，但是税制一律按照内资企业处理。
依照《中外合资经营企业法》规定，在合营企业的注册资本中，外国合营者的投资比例一般不低于25%。《关于加强外商投资企业审批、登记、外汇及税收管理有关问题的通知》（2002）的规定，外国投资者的出资比例低于25%的，除法律、行政法规另有规定外，均应按照现行设立外商投资企业的审批登记程序进行审批和登记。通过登记的，颁发加注“外资比例低于25%”字样的外商投资企业批准证书；取得登记的，颁发在“企业类型”后加注“外资比例低于25%”字样的外商投资企业营业执照。
与外资比例高于25%的外商投资企业相比，差别在于不能享受外往存在25%企业所得税优惠，详见《国家税务总局关于外国投资者出资比例低于25%的外商投资企业税务处理问题的通知》。
（五）外商投资合伙企业
1、含义
外商投资合伙企业是指2个以上外国企业或者个人在中国境内设立的合伙企业，以及外国企业或者个人与中国的自然人、法人和其他组织在中国境内设立的合伙企业。
2、适用的法律法规
《外商投资合伙企业登记管理规定》（2014修订）、《中华人民共和国外国企业或者个人在中国境内设立合伙企业管理办法》
3、延伸
中国自然人可以参与设立外商投资合伙企业，但外国的企业和其他经济组织或者个人在中国境内举办中外合资（合作）企业，中国合营者不能是自然人。但有一个例外：根据《关于加强外商投资企业审批、登记、外汇及税收管理有关问题的通知》第5条规定，外国投资者收购境内企业的，“原境内公司中国自然人股东在原公司享有股东地位一年以上的，经批准，可继续作为变更后所设外商投资企业的中方投资者。暂不允许境内中国自然人以新设或收购方式与外国的公司、企业、其他经济组织或个人成立外商投资企业。”
备注：（本文件中的资料基于公开信息和项目操作经验制作而成。本人未就本文件涉及资料的完整性、准确性、及时性做出任何保证或承诺，本文件中的表述可能因情况变化而未能反映最新情况。其中如涉及商业机密，非用于商业用途，仅供学习讨论。）
本文原创：中国并购菁英汇投行事业部
文/Jane
