绿地城投公司行业研究报告
绿地城投公司行业研究报告.....................1 一．主营业务总体情况及简介 ................3 二．行业周期特点 ..........................3 三．同行业企业分布特点 ....................3 四．行业集中度 ............................4 五．行业相关政策 ..........................9 六．行业发展趋势 .........................10 七．行业地位 .............................12 八．企业竞争优势 .........................13 九．业务未来发展规划 .....................13
一．主营业务总体情况及简介
绿地城市投资集团是绿地集团大基建板块的主要投资平台、管理协调平台、资源调配平台以及项目实施通道之一。通过PPP、BOT 等模式，积极投身于城市基础设施和社会公共服务项目的投资建设，协同绿地城市建设发展集团、贵州建工、江苏省建、博大绿泽、绿地森茂等绿地大基建企业群，共同打造业务范围覆盖项目策划-规划设计-整体开发-产业导入-融资支持-施工建造-运营维护-城市更新等建筑全产业链和全生命周期，具备独特产业生态体系、引领行业发展的投资建设集团之一。
二．行业周期特点
自14年以来，PPP迅猛发展，截至今年6月底，财政部入库项目投资额已达10.6万亿元。公司自14年开始布局PPP领域，今年大基建产业取得多项重要突破：中标南京5号线实现轨交“0到1”的突破等。根据中信建投建筑团队的观点，当前PPP从重量（订单额）到重质（风险与收益的匹配）的方向过渡，我们认为拥有资金和资源优势的绿地有望在中长期充分受益PPP的发展，通过打造大基建的PPP投资平台，实现大基建和房地产、大金融的协同发展。
三．同行业企业分布特点
目前很多上市企业已经积极参加到PPP项目中来，以下是上市公司参与PPP的示范项目。 新筑股份（002480）公司近期公告拟投资３０亿元，采取公私合营模式（PPP）建设中国西部第一条有轨电车示范线。
现代投资（000900）2014年10月22日公告，公司全资二级子公司现代环境与各市县人民政府签约了五个环保项目，其中包括固废处理中心二期PPP合作项目(投资总额8000万元，长期经营)。
华夏幸福（600340）公司独特的盈利模式正是来源于国际流行的PPP 模式，通过与政府合作，创造性的采用“政府主导，企业运作”的运营机制，即“固安模式”，企业先垫资进行土地整理、基础设施建设、园区招商、园区管理等一系列的管家式服务，获得后续招商引资的高回报，是PPP 模式的最佳样本。
国电南瑞（600406）根据公司2014年6月26 日公告，宁和城轨PPP 将由五方出资成立项目公司，与国电南瑞再签订不超过21 亿的设备集成总包合同，投融资费用单独作价计入总包款项确保了较高盈利能力；同时分5 期（约5 年）按照40%、20%、20%、10%、10%支付回购款，在解决地方政府融资困境的同时也确保企业回款。预计国电南瑞将继续争取PPP 模式下的项目突破，南京宁和落地和实施将积累宝贵经验。
碧水源（300070）参股公司云南水务产业投资发展有限公司（碧水源出资6亿，占49%）。不论是云南水务产业投资、碧水源还是内部员工均分享到高成长的盛宴，云南水务若上市将 成功演绎PPP的共赢模式，为碧水源业务发展带来较大直接或间接的正面影响。
随着城投公司政府融资职能的剥离，城投公司今后以市场化方式参与城市建设的渠道就是PPP模式，并将成为投资主体。其中包括渝开发(000514)，中天城投(000540)，合肥城建(002208)，西藏城投(600773)，城投控股(600649)，北京城建(600266)等。
四．行业集中度
目前财政部发布了第三批PPP示范项目，主要覆盖了能源、交通运输、水利建设、生态建设和环境保护、市政工程、城镇综合开发、农业、林业、科技、保障性安居工程、旅游、医疗卫生、养老、教育、文化、体育、社会保障和其他18个一级行业。其中，市政工程、交通运输、生态建设和环境保护、城镇综合开发四类行业项目数最多，占比分别为43%、12%、9%、6%，合计占比达70%；交通运输、市政工程、城镇综合开发、生态建设和环境保护的投资额最大，占比分别为43%、27%、10%、7%，合计占比达87%。不难看出，无论是项目数还是投资规模，这四类一级行业占比均超过2/3，说明第三批示范项目的行业集中度较高。各行业项目数及投资额如图
2、图3所示。
图2 第三批示范项目行业分布
图3 第三批示范项目投资规模及其比例
（二）项目覆盖二级行业情况
第三批示范项目共覆盖了58个二级行业，现对项目数和投资规模占比最多的前三类一级行业做具体分析。
1、市政工程类
市政工程类项目共计223个，投资总额3205.96亿元，项目数量占比43%，投资总额占比27%。
如图6所示，对应二级行业项目数量前5位分别是市政道路项目43个，占比19%；污水处理项目40个，占比18%；管网项目31个，占比14%；垃圾处理项目31个，占比14%；供水项目24个，占比11%。前5位项目总数占比76%。
投资总额前5位分别是轨道交通项目850.6亿元，占比26.5%、管网项目838.68亿元，占比26.2%、市政道路项目576.79亿元，占比18.0%、海绵城市项目208.9亿元，占比6.5%、污水处理项目181.37亿元，占比5.7%；前5位投资总额占比82.9%。
图6市政工程类项目二级行业项目数量及其比例
与第二批示范项目相比，新增项目141个，其中市政道路、污水处理、垃圾处理、管网、供水5个二级行业的新增项目较多，分别为37个、22个、19个、19个、16个，占新增项目的80.1%；但投资额减少198亿元，其中轨道交通类项目投资额大幅降低，降幅达62.7%，污水处理类项目也小幅下降。在项目数量大幅增加的情况下，投资规模反而减少，说明第三批示范项目市政工程类项目体量普遍较小，这也与第三批示范项目整体以中小型项目为主的特点相吻合。
第三批与第二批市政工程类项目数量和投资额对比情况如图
7、图8所示。 图7第三批与第二批示范项目市政工程类项目数量对比
图8第三批与第二批示范项目市政工程类项目投资额对比
2、交通运输类
交通运输类项目共计62个，投资总额5065.9亿元，项目数量占比12%，投资总额占比43.3%。 如图9所示，对应二级行业项目数量前5位分别是高速公路项目26个，占比42%；一级公路项目16个，占比26%；桥梁和其他类项目各4个，各占比6%；铁路项目（不含轨道交通）和港口码头项目各3个，各占比5%。前5位项目总数占比90%。
投资总额前5位分别是高速公路项目3689.4亿元，占比73%；一级公路项目501.1亿元，占比10%；桥梁项目370.1亿元，占比7%；机场项目203亿元，占比4%；铁路项目（不含轨道交通）126.41亿元，占比2%。前5位投资总额占比96%。
图9交通运输类项目二级行业项目数量及其比例
从项目数量上看，山东、云南、安徽、河北居前四位，湖北、湖南及内蒙古并列第五位，分别为42个、40个、32个、31个、27个、27个、27个，合计占项目总数的43.8%，地区分布集中度相对较高。其中，内蒙古从第二批的9个项目增加至27个，是唯一进入项目总量前5的少数民族地区。如图15所示，除山东和云南外，其他地区总体上大致呈现等差式梯度递减，计划单列市中，青岛市项目数最多，如把青岛纳入山东省考虑，则山东省项目数量远超其他地区。中西部省份项目数量远多于东部省份，一定程度上表明，中西部省份由于财力较为薄弱，相对东部地区，更倾向于采用PPP模式帮助缓解财政压力，“以时间换空间”，更好地提供公共服务。与第二批示范项目相比，大部分地区项目数量都有大幅增长；同时河南、广西、辽宁、宁波四个地区项目数量有不同幅度的下降。
从投资规模上看，河北、云南、安徽、贵州、山东居前五位，分别为1704亿元、1702亿元、774亿元、529亿元、495亿元，合计占项目总投资额的44.4%。如图16所示，除河北、云南和安徽外，其他地区的项目投资规模也基本呈现等差梯度递减。省级行政区域中，河北、云南两省项投资规模相差不多，结合项目数量可知，河北的单个项目体量更大。计划单列市中，大连市投资规模远超其他计划单列市。中西部省份投资金额远高于东部省份，这与项目数量分布情况一致。与第二批示范项目相比，大部分地区的项目投资规模都有大幅增长，但北京、内蒙古、河南、广西和辽宁五个地区的项目规模则有不同幅度下降。
综合分析各地区项目平均投资额，排名前五位的是大连、宁波、北京、河北、青岛，平均投资额分别为150亿元、95亿元、75亿元、55亿元、46亿元。其中：大连2个项目总投资300亿元，为交通运输和市政工程类行业；宁波2个项目总投资191亿元，主要投资来自交通运输行业；北京6个项目总投资453亿元，主要投资来自交通运输、市政工程等行业；河北31个项目总投资1704亿元，主要投资来自交通运输、城镇综合开发、市政工程等行业；青岛5个项目总投资229亿元，主要投资来自市政工程行业。
五．行业相关政策
1.国家发展改革委中国证监会关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化相关工作的通知
发改委联合证监会12月27日发声，为推动PPP项目融资方式创新，更好的吸引社会资本参与，要求一：充分认识PPP项目资产证券化的重要意义；
二、各省级发展改革部门应大力推动传统基础设施领域PPP项目资产证券化；
三、证券监管部门及自律组织应积极支持PPP项目资产证券化；
四、营造良好的政策环境。
2.首批PPP项目资产证券化产品将发行
1月9日，国家发展改革委投资司、中国证监会债券部、中国证券投资基金业协会与有关企业召开了PPP项目资产证券化座谈会，推动传统基础设施领域PPP项目进行证券化融资。这是国家发展改革委、中国证监会联合发文后首次召开座谈会，标志着PPP项目资产证券化工作正式启动。
3.政府和社会资本合作（PPP）公路建设项目投资人招标投标管理办法（征求意见稿） 4月1日，交通运输部发布《政府和社会资本合作（PPP）公路建设项目投资人招标投标管理办法（征求意见稿）》，该《办法》共七章，分为五十七条，包括
1、PPP公路建设项目的发起和推介；
2、招标；
3、投标；
4、开标与评标；
5、中标与协议的签订；
6、监督管理等详细内容。
六．行业发展趋势
从2014年中国大力推广PPP模式以来，已经匆匆走过了3年的时光。PPP市场也经历了冷淡期到热情期，PPP的文章更是占据了相关媒体的版面，发改委和财政部的项目库项目落地实施率开始走高。
随着项目的大量落地实施，PPP模式推广初期忽略的问题和弊端也逐渐显现，市场参与者从单纯的热情转为思考的理性。从PPP模式发展的政治经济历史背景到其发展的内生动力，我们可以更加清晰地看见2017年将是“从热情走向理性的初年”，即“从盲目跟从转向专业审视的元年”。
趋势一：PPP项目资产证券化
PPP模式因其项目周期长、投资额大等独特性需要在适宜的金融市场环境下生存和成长。PPP模式需要有与其相匹配的金融市场，PPP项目资产证券化将是未来金融资本和投资机构的重要投资领域。PPP项目本身的现金流结构决定了该类型项目可以项目现金流为依托，通过结构化包装，形成可以上市交易的证券化产品，使得项目资产和权益得以流通，项目的融资和资本的退出问题得到部分解决。
PPP项目资产证券化将成为PPP融资市场主力，不仅仅因为PPP项目需要相应的金融市场环境，而且PPP项目资产化的过程也将极大地丰富中国债券市场的投资产品种类，合理化利率期限结构。这将为具有实力的机构投资者提供了投资多元化、风险管理与对冲的机会和条件。资产支持票据等直接融资使出资人直接对接融资人，并以资产证券化方式进行流通、交易。这不仅可以降低融资成本，拓宽了融资渠道，而且还向民间资本释放了投资空间。
趋势二：融资模式的直接化和期限长期化
PPP项目基础设施融资规模巨大和项目合同周期较长的特点决定了项目商业可行性和成败取决于PPP项目融资成本管理与控制。面对较长的经济发展周期和诸多运营不确定因素，PPP市场中参与者会积极采取措施去降低融资成本，减少投资风险。然而中国传统银行为主导的直接融资模式并不能很好地支持PPP市场的长远发展，从国家经济和金融体系的角度而言会累计大量的系统性金融风险，所以未来中国金融市场改革的重要方向是：融资模式以间接融资向直接融资模式过渡（股权市场和政府与企业债券市场）；融资产品的利率结构期限向中长端延长，丰富产品的期限结构（30年以上）。
趋势三：PPP市场的知识密集度持续提高
在PPP项目的整个发展过程和生命周期中，科学技术、金融财务、法律政策、项目与公共关系管理等知识是PPP项目成功的专业保障。从项目立项初期到项目运营管理，我们要从这四个主要方面不断分析和论证，从而保障PPP项目的可行性。随着PPP市场的细分和新兴行业的出现，高端知识密集将成为未来PPP项目的重要属性之一。
同时，PPP市场知识密集度的持续提高也将催化中国专业咨询、专业运营、专业服务业等不断发展和壮大。
趋势四：PPP市场投资主题多元化
PPP项目将从之前相对单调的水务、交通、城市供暖供热等逐步向环境治理、土地整治、能源管理、数据服务、教育、医疗、养老等其他公共服务领域不断拓展，进而使PPP市场投资主题呈现多元化趋势。因不同领域和行业中的PPP项目具有不同的特征，所以对于PPP项目的经营管理和风险管控上存在巨大差异。同时，不同主题的PPP项目将需要不同的投资策略，不同的融资模式和不同的融资结构设计来解决实际问题，从而实现投资资产配置的多元化带来的项目风险的分散和对冲，实现投资的规模效益。
在多元化背后，PPP项目将促进PPP市场向高度的专业化发展，促进行业细分。2016年后半年已经出现了部分主题的投资热点，如环保领域。同时，随着行业细分，市场上也可能出现新的行业，如地下综合管廊。PPP模式应用领域多元化，将促进PPP市场的投资主题多元化。
趋势五：PPP对传统产业生态冲击与结构调整
经过3年的市场发展，PPP项目将对传统相关产业生态及其市场结构产生一定的冲击和重整。主要原因有以下四点：
1.垄断性特许经营导致市场结构的重整或洗牌 2.PPP项目对运营管理成本追求下的业务流程重组 3.技术创新、金融创新和管理创新驱动下的PPP市场发展 4.其他对PPP项目相关的规模效应的追求
例如，PPP项目促进了投资巨大的云服务和数据中心业务的大量崛起，从而催生了一个巨大的智慧城市和智慧政务市场，但这对于传统软件行业来说是一次浴火重生的过程。
趋势六：PPP市场的资本化，即“产业+金融”模式出现
随着PPP模式的大力推广与PPP项目的大量落地和实施，PPP市场资本化出现产业资本化和金融资本化两种趋势。
PPP市场的产业资本化如法国跨国水务集团威立雅（Veolia）通过产业资本运作实现在全球水务市场的产业链布局和投资，其在欧洲和美洲的上市企业为其打造了全球资本运作和增值的平台。PPP市场的金融资本化如澳大利亚四大银行在本土PPP市场的项目投融资市场中的份额占比在50%以上。通过对本土PPP市场的投资和运作，实现了金融资本快速增值和丰厚的投资回报率。
七．行业地位
自14年9月财政部下发《关于推广运用政府和社会资本合作模式有关问题的通知》起，我国PPP迎来爆发式增长，截至上半年6月底，财政部PPP入库项目累计达到9285个，投资金额10.6万亿元，其中基建项目占据半壁江山，市政工程、交通运输入库项目分别为3241个、1132个，投资金额分别高达2.7
8、3.32万亿元，占投资总额比重分别为26.3%、31.4%，合计57.7%。
图：PPP投资金额分布
市政工程生态环境水利其他图：PPP项目数量分布
片区开发养老旅游体育保障性安居工程医疗卫生交通运输教育文化市政工程生态环境水利其他交通运输教育文化片区开发养老旅游体育保障性安居工程医疗卫生2%2%3%7%2%1%1%7%26%3%5%5%5%5%3%2%9%35%5%5%10%31%5%6%6%12%资料来源：财政部，中信建投研究发展部
资料来源：财政部，中信建投研究发展部
当前PPP发展发展势头迅猛，绿地集团在2014年确立“大基建”作为支柱产业的战略之后，便开始在轨交等PPP领域布局，经过2年多努力，公司大基建产业在今年迎来多项重大突破：
1、中标南京5号线项目，实现轨交业务“0到1”的突破
公司于10月初公告中标南京地铁5号线项目，实现轨交业务从“0到1”的突破。南京5号线全长37.4公里，总投资近200亿，是国内今年中标金额最大的PPP项目之一，由公司和南京地铁集团、上海隧道股份联合开发。我们认为随着南京5号线项目的标志性落地，公司在轨交领域2年多的资源积淀有望逐步释放，实现“轨交+物业”的开发模式，为公司未来成长打开空间；
2、战略性入股博大绿泽，“中绿建”版图再落一子
继并购贵州建工、江苏省建之后，公司于9月23日完成战略性入股博大绿泽，持股25.08%，成为其最重要股东，“中绿建”版图再落一子。公司将博大绿泽定位为大基建板块内的“园林业务上市平台”，计划在未来5年内将其发展成投资商、建设商、运营商三位一体的综合园林企业，跻身国内园林行业前五强。我们认可公司通过投资并购实现大基建产业扩容升级的战略，随着在市政、园林、专业工程等领域的施工资质不断完善，有利于增强公司基建产业的竞争力。
八．企业竞争优势
当前PPP正逐渐从重量（订单规模）到重质（项目风险及收益的匹配）的方向过渡，在高速公路、城市轨道交通及综合管廊等重大工程投资的PPP项目上，拥有较强的全产业链整合能力、资金实力、议价能力的央企、大国企将占据主导地位，这意味着具备资金优势（千亿城市轨交PPP产业基金、上海国企龙头信用背书）和资源优势（多年积累的政企关系和经验、强大的并购整合能力）的绿地有望在中长期充分受益中国PPP的发展，迎来新的成长空间。
此外，通过打造大基建的PPP投资平台，绿城城投在未来有望实现大基建与房地产、大金融产业的协同发展：在地铁等领域，绿城城投实施“轨交+物业”的综合开发模式，助力打破土地资源拓展的瓶颈；在基建项目投融资方面，公司可以通过前期施工阶段的投融资和后期资金的退出，将金融产业和大基建对接，实现二者协同发展。
九．业务未来发展规划
1.千亿综合产业投资战略，以“房地产+大基建+大金 融+大消费”的全产业优势，以及参与国资国企混合所有制改革的经验优势，围绕“五大领域”对区域经济全面介入、全国复制。
2.特色小镇 大盘战 略，以有大城市溢出效应、有产业导入支撑、有实际操盘能力为核心，在一二线重点城市远郊及周边，储备 10-15 个特色小镇大盘项目，2017 年一季度已签约 9 个特色小镇项目。
3.基建 PPP “大平台、大项目、大联动”战略 ，2016 年 PPP 项目签约金额约 300-400 亿元，计划到 2020年达到年 1000 亿元的 PPP 项目签约规模。
4.校企合作切入高成长产业战略，与高校合作设立投资平台，打造校企科技产业集团，与房地产主业及其他多元产业实现协同发展，形成新的竞争力。
