【摘要】
目前一致预期,未来十年经济增速的中轴在7%,如果每年都是7%增速,就好像一直走在平衡木上,是不可能的。根据经验,如果中轴在7%,下限在5%,上限在8-9%,而5%这样的经济增速,显然是大大低于市场预期。更何况,中位数有可能不是7%,或者会更低。因此,经济下行远未被市场price in 。
国五条对地产的调控、银监会八号文对影子银行的限制,制约了地产投资和zf投资的复苏力量,加之新政影响消费增速。目前时点已经基本可以确定经济为弱复苏。
今年四季度会有变数,弱复苏的过程要么获得正反馈转向强复苏,要么获得负反馈结束复苏;
如果弱复苏结束,经济增速重新向下,中国经济将迎来一次非常重要的压力测试。
如果在经济向下的压力测试过程中,不出现系统性风险,股票市场中长期底部出现,且风险可控;
如果在经济向下的压力测试过程中,出现系统性金融风险(债务崩断),股票市场中长期底部出现,但风险不可控(公司破产);
如果在向下的压力测试过程中,zf主动采取措施中止压力测试(用zf投资对冲),股票市场出现中短期底部,但长期萧条。
短期预测:
房地产投资复苏的趋势仍在,政策风险已经部分释放; 短期内影响市场最大的因素是IPO的恢复; 市场维持弱势格局,暂时不会出现趋势性熊市;
超配低估值蓝筹股,包括百货、汽车、地产、家电、银行等;
医药、军工、环保、移动互联网短期估值过高,需要调整整固,长期我们依然看好。
【正文】
一、2013年经济确定是弱复苏
1、弱复苏的原因
zf投资、消费增速大大低于预期是主要原因。
一季度劳动者报酬增速很慢,一个原因是消费是后周期,另一个是市场忽视的,有可能是结构性的问题。劳动力人口数量零增长+单个劳动力报酬下降,导致消费的实际降幅更大。如果结构性问题真的出现,那么未来2-3年,即便经济好转,消费也不会回到从前15%的增速,这将不利于服装等消费行业。
2、整个弱复苏都维系在房地产产业链
一季度增速较快的消费行业,除了医药外,都是地产产业链的家具、建材、家电,如果没有地产,消费数据将更弱。
一季度发电量增速3%,与地产相关的水泥、粗钢增速超10%,它们的用电量增速应该也是10%,说明其他工业行业更弱。
补库存最猛的是和地产相关的水泥、钢材、铜。
地产销售同比增速已经反弹至40%,2014年初不可能继续维持40%的增速,所以,到今年第四季度,经济弱复苏的平衡状态就会结束,大概率是向下,也有可能向上。我们后面会讨论,经济在平衡木上是主动下来,还是被动下来,主动更健康。
3、未来三个季度预测
未来三个季度,房地产投资、出口不会下来,CPI和PPI继续缓慢收窄,所以今年
二、三季度对股市最重要的因素是IPO重启的影响。由于IPO重启后,发行价格、数量多少是一个博弈的过程,所以无法在股价中提前反映。
在IPO未重启的情况下,对指数悲观;IPO正常后,对指数乐观;所以预计
二、三季度的市场先跌后涨。四季度会有大的变化。
4、企业盈利
经济处于弱复苏,所以,维持去年底的预测,全行业(除金融)盈利增速10%,这个不用太担心。
二、zf是否有能力在地产投资下降后,把经济增速继续维持在7-8%
zf的能力主要取决于zf的负债体系。企业盈利能力下降,无法从股权融资和折旧满足的固定资产投资。由于银行贷款受限,假如每年20%的投资增速,就会出现资金缺口,需要影子银行来补充,结果就是影子银行无法消除,社会融资总量非常高。
目前上市公司负债率60%,国企63%,假设三种情景:
情景一,5年内固定资产投资增速降至10%,GDP回落至5%,资产负债率升至69%后停止,去产能后,企业盈利能力恢复,ROE先下后上。主动去杠杆后,有能力恢复健康。
情景二,5年内保持固定资产投资增速20%,资产负债率升至72-73%,在这种情况下,部分企业面临破产,被动去杠杆。
情景三,5年内保持固定资产投资增速升至25%后再减速,资产负债率升至75-76%,产能扩张,ROE先上后下,企业面临破产,被动去杠杆。
因此,经济在7-8%的平衡木上不会维持3年以上。
如果在经济向下的压力测试过程中,不出现系统性风险,股票市场中长期底部出现,且风险可控;
如果在经济向下的压力测试过程中,出现系统性金融风险(债务崩断),股票市场中长期底部出现,但风险不可控(公司破产);
如果在向下的压力测试过程中,zf主动采取措施中止压力测试(用zf投资对冲),股票市场 出现中短期底部,但长期萧条