贵州茅台投资价值分析
11营销 郭悦
分析概要
贵州茅台酒股份有限公司，于2001年8月27日在上海证券交易所上市，公司是全国唯一集国家一级企业，国家特大型企业、国家优秀企业、全国质量效益型先进企业于一身的白酒生产企业。 公司主导产品贵州茅台酒是中华民族工商业率先走向世界的代表， 与法国科涅克白兰地、英国苏格兰兰威士忌并称世界三大蒸馏名酒，是我国大曲酱香型白酒的鼻祖和典型代表，近一个世纪以来，已先后 14 次荣获各种国际金奖，并蝉联历次国内名酒评比之冠 。本文将从公司基本分析、投资价值预测分析、股市行情分析等方面对贵州茅台的投资价值作出自己的分析和看法。
一、公司基本状况分析
贵州茅台酒股份有限公司主导产品贵州茅台酒是中华民族工业率先走向世界的代表，1915年荣获美国巴拿马万国博览会金奖，与法国科涅克白兰地、英国苏格兰威士忌并称世界三大名酒（蒸馏），是我国大曲酱香型白酒的鼻祖和典型代表，近一个世纪以来，已先后14次荣获各种世界金酒，并蝉联历次国内名酒之冠，被公认为中国国酒。公司成立于1999年11月20日，成立时注册资本为人民币 18500万元。经中国证监会证监发行字[2001]41号文核准并按照财政部企[ 2001] 56号文件的批复，公司于2001年7月31日在上海证券交易所公开发行7150万(其中，国有股存量发行650万股)A股股票，公司股本总额增至25000万股。2001年8月20日，公司向贵州省工商行政管理局办理了注册资本变更登记手续①。 公司主营贵州茅台酒系列产品的生产和销售，目前公司主要产品为
53、
43、
38、33度的“贵州茅台酒”，80、50、30、15年陈年“贵州茅台酒”，茅台王子酒，茅台迎宾酒、习酒等系列产品。出口的主要是53，
43、38度的“贵州茅台酒”及部分陈年茅台酒。
①黔府函〔1999〕291 号文《关于同意设立贵州茅台酒股份有限公司的批复》
②2013年03月29日 04:01 证券日报
二、市场竞争分析
近年来，伴随着国家的发展和全球经济形势的影响，人们的生活水平有了较大的提高。随着物价的上涨，人工工资标准的上调，茅台酒的生产成本又有了较大的负担，虽然这不是主导因素，也是整个行业都要面对的事实，但是，对茅台的生产成本有了较大的挑战。由于五粮液、洋河股份、古井贡酒等的发展，白酒市场的竞争愈发激烈。随着五粮液、洋河等酒业的崛起在价格方面给贵州茅台造成了较大冲击，对茅台的销售有了很大的挑战。不仅如此，现代人们对白酒消费习惯的改变，都是对白酒行业发展带来较大压力。但是面对这些外界的种种压力，茅台酒采取技术至上，厉行节约、质量保证、技术领先的经营理念。比如，在打假方便，茅台有了较大的提高。力求高质量，高品质，好服务为贵州茅台的市场发展凿开了市场。
三、贵州茅台2013年投资价值预测
贵州茅台集团董事长袁仁国近日对外表示，2012年，茅台集团酒实现产量33000多吨，销售额实现352亿元，根据市场情况，2013年，茅台集团力争实现销售额增长18%，达到416亿元。
一、盈利预测：
根据以上数据，按最近两年股份公司占集团公司营收平均数76%算：
1、2012年股分公司将实现营收：352亿*76%=267.52亿元，按2012年前三季度净利率54%计算，将实现净利润：267.52亿*54%=144.46亿元，每股收益144.46亿/10.38亿=13.92元。
2、2013年股分公司将实现营收：416亿*76%=316.16亿元，按2012年前三季度净利率54%计算，将实现净利润：316.16亿*54%=170.73亿元，每股收益170.73亿/10.38亿=16.45元。
3、2013年净利润比2012年同比增长：（170.73-144.46）/144.46=18.19%，这与2013年集团力争实现销售额增长18%的目标是一致的。
二、估值：
按2012年分红与2011年相同4元计算：
1、以PEG=1计算：16.45*18+4=300元。
2、以15倍市盈率计算：16.45*15+4=250元
3、以10倍市盈率计算：16.45*10+4=168.5元
①黔府函〔1999〕291 号文《关于同意设立贵州茅台酒股份有限公司的批复》
②2013年03月29日 04:01 证券日报
三、估值分析：
如果集团营收增长18%这个目标能实现，就基本可以确定股份公司净利润增长18%，即使按保守的2012年每股收益13元计算，2013年也可实现每股收益15.34元，以15倍市盈率计算价格为：15.34*15+4=234元。
四、现价分析：
目前市价178元，对应15.34的每股收益市盈率为178/15.34=11.6倍。对于一个年增长率18%的中国最好的消费类龙头企业，这个市盈率显然不算高估。 另外，通过对方正证券近日发布贵州茅台(164.32,0.47,0.29%)（600519）的研究报告分析，公司2012年实现营业收入264.55亿元，同比增长43.76%;营业利润188.3亿元，同比增长52.65%;净利润133.08亿元，同比增长51.86%;经营活动产生的现金净流量119.21亿元。实现EPS12.82元。其中第四季度实现收入、净利润分别为65.2亿元、28.9亿元，同比增长37%、31.6%，实现EPS2.78元。2012年公司生产茅台酒基酒3.3万吨(增长约10%)、系列产品基酒1万吨。年度分红预案为每10股现金红利(含税)64.19元，分红比例达50%②。
年报业绩与预告相符，基本符合市场预期，但是低于去年年初和中报时期的市场预期。业绩的增长主要来自销量的增长(2011年销售2.12万吨，2012年销售2.57万吨，增幅21%)，而团购价格及去年9月份出厂价提价32%提升了公司毛利率0.7个百分点(出厂价提升的效果将主要体现在今年)。
公司2012年期末预收账款为50.91亿元，同比下降28%，这是5年来首次下降;从经营活动产生的现金净流量来看，现金净流入与净利润基本相当，稍低一些，也是近三年的第一次，反应了销售压力增大的现状。从终端零售价来看，2013年1-3月份零售价格大幅下降。
2012年系列酒收入22亿元，同比增长67%，虽然增幅有所下降(去年85%)，但是在基数提高情况下依然保持高速增长，说明增长动力强劲;毛利率73%虽然比茅台酒要低(94%)，但仍然能提供丰厚利润，依托茅台品牌，其系列酒更容易低成本扩张，在高端酒市场遭遇寒冬之际，大力开发中档位系列酒是个明智的选择。
公司2012年分红预案的分红比例达到50%，这在A股市场上是比较少见的，而且公司本身盈利能力很强，以目前股价算下来但就现金分红也能达到年息①黔府函〔1999〕291 号文《关于同意设立贵州茅台酒股份有限公司的批复》
②2013年03月29日 04:01 证券日报
4%，比同期银行利息还高，公司2010-2011年分红比例也有43%、47%，对注重现金流的投资者具有特殊的投资价值。
预计公司2013-2015年EPS为15.8
8、19.
58、23.78元，2013年PE10.5倍，尽管公司高档酒销售遇到困难，但是巨大的渠道价差提供了很好的安全垫，预期业绩稳健增长，维持公司“增持”评级。
3月28日晚间，贵州茅台(164.32,0.47,0.29%)发布2012年年报。数据显示，2012年，公司共生产茅台酒及系列产品基酒42824.38吨，同比增长8.33%；实现营业收入264.6亿元，同比增长43.76%；营业利润188.3亿元，同比增长52.65%；实现净利润133亿元，同比增长51.86%；归属上市公司股东净利133.08亿元，相当于日赚3646万元，同比增长51.86%；基本每股收益12.82元。
贵州茅台在年报中还预测，根据公司的发展战略以及今年的行业形势，预计2013年度公司实现营业收入较上年同期增长20%左右。
自2012年下半年开始，“塑化剂”、“三公瘦身”、“禁酒令”等事件和政策频出，以茅台酒为代表的高端白酒受到了不小的打击，价格一路下跌，53度飞天茅台的价格从最高2000多元/瓶，跌落至1000元/瓶左右，团购价甚至跌破了800元/瓶。
不过，从茅台年报数据来看，茅台的毛利率并未受到影响。
数据显示，2012年茅台酒的毛利率为94.17%，比去年还增加了0.63个百分点。而系列酒的毛利率提升更快，毛利率为73.42%，比去年增加了4.86个百分点。
从财报数据上可以看出，茅台能够在行业欠佳的情况下保持稳定增长，主要原因是营业成本的增速要远远低于营业收入。2012年贵州茅台的营业收入增长41.78%，而营业成本的增长仅为27.89%。这一点，从刚刚召开的糖酒会上也可以看出，今年包括茅台、五粮液(21.76,-0.19,-0.87%)和泸州老窖(26.04,0.16,0.62%)等多家白酒企业都采取了比较低调的营销方式，无论是展位大小还是宣传力度都弱于往年。
有数据显示，茅台酒现今的社会库存或达到茅台酒一年的供应量，约300万－400万箱，若加上经销商的渠道库存，茅台酒的库存或为其两年的供应量，约2万吨。
白酒专家铁犁预测，接下来，茅台有可能根据市场规律降低发货量，而经销商上半年库存仍将呈上升趋势，下半年库存会逐步下降。
另有消息称，茅台已于3月26日与经销商就返利、押金等新政策进行了闭门交流。据悉，茅台酒给经销商的政策较以往要宽松一些。“茅台对经销商一定会有很大的支持，包括增加返利。”铁犁表示，现在高端白酒市场下滑明显，今后，茅台给经销商计划内外的价格区别可能不会存在了，而茅台今年也一定会加大在地级市的投入，并加强对经销商的服务，甚至可能会对经销商的团购和促销活动①黔府函〔1999〕291 号文《关于同意设立贵州茅台酒股份有限公司的批复》
②2013年03月29日 04:01 证券日报
予以支持。
四、总结
通过以上分析，该公司属于一个资产质量较好，利润质量较好的一个利润空间较大的公司，未来的发展客观，2015年前实现4万吨的产能，公司在扩大生产，说明未来“12.5”期间，发展前景向好。
①黔府函〔1999〕291 号文《关于同意设立贵州茅台酒股份有限公司的批复》
②2013年03月29日 04:01 证券日报
