当下SLF实施的原因及效果分析
引言
我国央行在借鉴国外的基础上，于2013年年初创设了SLF（常设借贷便利），此后央行每季度都会发布月度SLF的余额以透明操作。SLF在我国是一种新型的货币政策工具，其作为管理短期流动性工具的补充，现在已经被广泛使用于金融系统中并且与央行回购业务形成了鲜明的对比。
央行如此描述SLF的特征：
1、SLF是由金融机构主动发起，金融机构可根据自身流动性需求申请；
2、SLF是央行与金融机构“一对一”交易，针对性强；
3、SLF交易对手覆盖面广，通常覆盖存款金融机构；
4、SLF的对象主要是政策性银行和全国性商业银行；
5、SLF主要功能是满足金融机构期限较长的大额流动性需求，期限通常为1至3个月，其利率水平根据货币政策调控、引导市场利率的需要等综合确定；
6、SLF主要以抵押方式发放，合格抵押品包括高信用评级的债券类资产以及优质信贷资产等，必要时可采取信用借款方式发放。
一、当下SLF举措对其特征的追问
近期，央行向工农中建交五大行投放了5000亿SLF，相当于全面降准0.5个百分点。消息传出，五大行的股票价格瞬间上涨，似乎给整个经济带来了活力。可这一举措却透露出SLF特征的矛盾之处。
（一）SLF由金融机构主动发起名不副实
此次SLF针对五大行，同一时点，同一数额，SLF由金融机构主动发起的言论站不住脚。况且只有当金融机构缺乏流动性时才会向央行申请SLF，毕竟SLF也需要付出成本，但五大行此时在不怎么缺乏流动性的情况下获得SLF，这就更加说明了SLF作为央行货币政策工具的特性。并且SLF只提供了1至3个月的流动性，到期后即被收回，其主动权依旧在央行手中，而不是由金融机构掌握。
（二）SLF针对性并非很强
2013年实施的SLF尚且具有针对性，其对小微企业、“三农”确实有实质性的帮助。然而今年9月16日的SLF却不具有针对性。其将SLF笼统地投向五大行，并期望五大行全面增加信贷投放，但并没有确定投放的方向，也没有对银行作出相应的要求。外界声称此次SLF为定向降准，但事实并非如此，没定向，更没有声明降准，SLF的资金去向仍值得商榷。
（三）SLF的期限并不能满足大额流动性需求
SLF操作仅仅持续数月，其提供流动性、维持利率市场环境的效果可谓微乎其微。央行不敢打开货币闸门，“滴灌”式操作对这个金融体系而言也是杯水车薪。短期内，SLF确实能够补充资金供给，减少市场大幅波动，防范突发性金融风险。但央行的要求显然不止于此，定的太高却又力不从心，无法仅用SLF满足大额的流动性需求。
（四）SLF的对象不合理
SLF的对象为政策性银行和全国性商业银行，这无疑对其他中小银行产生不利影响，而且也没法通过中小银行实现流动性。央行并没有搞清楚需要流动性的是谁，也没有考虑银行业公平的竞争环境。此次通过五大行增加的信贷规模并不能达到预期的效果，而且会恶化中小银行的生存环境。
二、当下SLF的实施背景
尽管SLF的特征尚不能自圆其说，但其实行确实可以提高货币政策调控效果，有效防范银行体系流动性风险，维持金融体系的正常运转。尽管SLF期限不算太长，但相对于回购而言已经算是长期，其在提供短期流动性方面效果也较为显著。针对当下的经济环境，央行此次推出SLF有实际的意义，现对其实行的原因分析如下：
（一）银行业“冲时点”提前
9月16日银监会下发236号文，对银行“冲时点”现象进行管理，并制定银行存款偏离度考核办法。此次规范将“冲时点”的时间提前，加大了银行业的存款压力，使得短期的市场波动性提前。而此次SLF可对冲对存款偏离度管理的影响，平滑短期流动性，避免银行再一次出现“钱荒”。
（二）当下经济疲软
8月份我国各项经济数据呈恶化态势，经济发展疲软，PPI、工业增加值等主要数值普遍惨淡。而截至9月下旬，各项宏观指标触碰底线，经济下行压力比较大。国内新的经济增长内生动力还未充分显现，部分行业产能过剩严重，同时还要考虑到转型期社会资源环境的整体约束，因此在不实施全面降准和降息的情况下，SLF算是货币政策的变相宽松，旨在向经济中注入流动性，稳定短期内经济运行状况。
（三）外汇占款大幅减少
由于美联储退出QE，使得美元持续升值，同时国内经济下行，使得企业更加青睐持有美元而非人民币。最近的数据表明，我国外贸顺差创新高的同时，外汇占款却在负增长。考虑到这种状况可能常态化，央行主动宽松货币政策，SLF的实行也是满足短期内的货币需求。
（四）9月末资金需求
9月末有13个新股申购将冻结相当规模的资金，而面对国庆节人们的资金需求，央行有必要考虑由此引发的流动性紧张。而9月末银行超额存款准备金率偏低，也有可能造成局部的流动性短缺。因此，央行此次SLF实施的时点比较好，能够提供必要的流动性支持。
三、SLF实施效果分析
尽管多数人看好此次SLF，认为央行没有采取降息和全面降准的动作很科学。当然，如果降息或全面降准，必将加大产能过剩压力，且商业贷款流向仍是国企和地方平台，无法让中小企业达到融资目的。实施SLF确实有其科学性，但并不代表此次SLF就能完成其既定的目标，现对其实施的效果作如下分析：
（一）五大行无法完成央行信贷投放要求
由于当下经济整体下行，银行不良纷纷“双升”，其在主动收缩信贷的背景下，即使获得资金也不会大幅调整信贷政策，“惜贷”情绪浓烈。而且五大行的信贷额度管理较为严格，其对非标业务一贯态度谨慎，因此本次SLF释放的流动性可能会更长时滞地留在银行间而不会进入实体。
（二）中小银行没有“减负”
存款偏离度管理主要影响的是中小银行，五大行的存贷比压力较轻，基本未受影响。而本次SLF投向了五大行而非中小银行，这本身就加剧了中小银行间的生存压力，中小银行并没有“减负”。而且中小银行容易将资金投入到高风险领域以期获得高收益，也加剧了金融体系的系统性风险。
（三）SLF金额有限
此次SLF的金额为5000亿，但这对于短期流动性而言确实太少。仅9月末13个新股申购冻结的资金规模就远超这个数目，更不要说其他的资金需求。除去SLF账户上留存的余额，现实投入的资金量将远未达5000亿，本次SLF将无法对经济产生明显的影响。
（四）SLF不会降低企业融资成本
对银行而言，经济下行使贷款风险加大，这直接增加了企业的融资成本。另外，处于不稳定的经济环境中，银行对企业审核的力度加大，这让更多企业拿不到贷款。经济的不景气同时也影响了企业的融资需求，致使经济发展动力不足，动力不足，银行更加不会贷款。这是一个恶性循环。
四、结论
SLF有其熨平经济波动，稳定市场预期的作用，但SLF给实体经济带去的福利和帮助实在是微乎其微。央行一方面在运用货币政策的同时要防范金融风险，防止资金流入投机炒作领域和产能过剩领域，另一方面要积极推动利率市场化改革，加快建立存款保险制度，针对我国结构性错配、实体经济内生动力不足、消费需求不足的现状制定科学、可持续的政策。
