案例分析报告
一、案情介绍（招商局集团有限公司债券发行案例）
总额为18亿元的“07招商债”在07年9月4日至9月10日的5个工作日内发行。该债券为10年期固定利率债券，票面年利率为5.20%。债券主承销商为中信证券和高盛高华证券，由中国农业银行提供担保。债券募集资金将全部用于招商局集团的集装箱码头项目建设。
二、相关知识点的回顾
㈠ 企业筹资的动机：
企业持续的生产经营活动，不断地产生对资金的需求，需要筹措和集中资金；同时，企业因开展对外投资活动和调整资本结构，也需要筹集和融通资金。企业筹集资金，就是企业根据其生产经营、对外投资和调整资本结构的需要，通过筹资渠道和资金市场，运用筹资方式，经济有效地筹措和集中资金。
企业筹资的具体动机是多种多样的，但概括起来主要有以下三类：
1．扩张筹资动机
扩张筹资动机是企业因扩大生产经营规模或追加对外投资的需要而产生的筹资动机。一般来讲，具有良好发展前景、处于成长期的企业通常会产生这种动机。扩张投资动机所产生的直接结果，是企业资产总额和筹资总额的增加。
2．偿债筹资动机
偿债筹资动机是企业为了偿还某种债务而形成的借款动机，即借新债还旧债。偿债筹资有两种情况：一是调整性偿债筹资，即企业虽有足够的财力支付到期债务，但是为了调整原有的资本结构，通过举债，从而使资本结构更加合理；二是恶化性偿债筹资，企业现有的支付能力不足以偿付到期债务，而被迫举债还债，这说明企业的财务状况已有恶化。这种偿债筹资的结果并没有扩大企业的资产总额和筹资总额，只是改变了企业的资本结构。（郑百文的筹资途径就是大量的负债筹资，企业的资本结构发生了改变，到最后巨额的负债经营导致财务状况恶化）
3．混合筹资动机 企业因同时需要长期资金和调整资本结构而形成的筹资动机，即为混合筹资动机。通过混合筹资，企业既扩大了资产规模，又偿还了部分旧债。 ㈡ 企业筹资的渠道和方式
筹资渠道是指筹措资金来源的方向与通道，体现资金的来源与供应量。认识和了解各种筹资渠道及特点，有助于企业充分拓宽和正确选择筹资渠道。
概括起来，企业筹集资金的渠道有以下7种： ① ．国家财政资金 ② ．银行信贷资金 ③ ．非银行金融机构资金 ④ ．其他企业资金 ⑤ ．社会闲散资金 ⑥ ．企业自留资金 ⑦ ．外商资金
企业筹资管理的重要内容是如何针对客观存在的筹资渠道，选择合理的筹资方式进行筹资。目前我国企业筹资方式主要有以下几种： ① .吸收直接投资 ② .发行股票 ③ .银行借款 ④ .商业信用 ⑤ .发行债券 ⑥ .租赁筹资
㈢ 权益资金的筹集和管理
权益资金的筹资方式主要有吸收直接投资、发行普通股票、发行优先股票和利用留存收益。
1、吸收直接投资是指企业按照“共同投资、共同经营、共担风险、共享利润”的原则直接吸收国家、法人、个人投资者投入资金的一种筹资方式。
2、发行股票：股票是股份有限公司为筹集自有资金而发行的有价证券，是投资者投资入股获得股利的凭证，它代表投资者对股份公司的所有权。
（1）股票的分类：按股东享受权利和承担义务的大小为标准，可把股票分为普通股票和优先股票；按股票票面是否记名分为记名股票与不记名股票；按股票票面有无金额分为面值股票和无面值股票；按发行对象和上市地区不同分为A股（A股的正式名称是人民币普通股票。它是由我国境内的公司发行，供境内机构、组织或个人（不含台、港、澳投资者）以人民币认购和交易的普通股股票。）、B 股（B股的正式名称是人民币特种股票。它是以人民币标明面值，以外币认购和买卖，在境内(上海、深圳)证券交易所上市交易的外资股。B股公司的注册地和上市地都在境内(深、沪证券交易所)，只不过投资者在境外或在中国香港、澳门及台湾。2001年我国开放境内个人居民可以投资B股。 ）、H股（H股也称国企股，指注册地在内地、上市地在香港的外资股,H股也称实物股票）、N股(N股，是指那些在中国大陆注册、在纽约（New York）上市的外资股。)和Ｓ股（S股在我国是指尚未进行股权分置改革或者已进入改革程序但尚未实施股权分置改革方案的股票，在股名前加S ）等。
(2) 股票发行的目的：一是设立新的股份公司；二是扩大经
营规模等。 （3）普通股筹资的优缺点：
普通股筹资的优点：
① 普通股没有固定的财务负担。 ② 普通股没有到期日，不用偿还本金。 ③ 普通股筹资财务风险小。 ④ 发行普通股能增加公司的信誉。 ⑤ 普通股筹资限制较少。 普通股筹资的缺点： ①资金成本较高。 ②容易分散控制权。 （4） 优先股筹资的优缺点
优先股筹资的优点：
① 没有固定到期日，不用偿还本金。 ② 股利支付既固定，又有一定弹性。 ③有利于增强公司信誉。
④保持普通股股东对公司的控制权。 优先股筹资的缺点： ① 筹资成本高。 ②筹资的限制条件较多。 ③财务负担重。
3、留存收益筹资 留存收益是指企业通过其生产经营活动而创造的收益积累，尚未分配给投资者的部分。股份有限公司创造的净收益，一部分以股利的方式分派给股东，作为股东进行投资的回报；一部分则留下来，用于扩大其生产经营规模，以便在今后为股东创造出更多的利润，因此，留存收益也是企业资金的重要来源。
㈣ 长期负债资金的筹集和管理
负债是企业的一项重要资金来源，负债资金的筹集，是企业满足资金需要的一种主要方式。一般来说，大多数企业都希望通过负债来筹集一定数量的资金。负债筹资，可按其长短，分为长期负债筹资和短期负责筹资。
企业利用长期负债方式筹集资金能降低资本成本，获得杠杆利益。长期负债筹资方式主要有：长期借款、发行长期债券、融资租赁等。
Ⅰ 长期借款：长期借款是指企业根据合同从有关银行或非银行金融机构借入的、偿还期在一年以上的需要还本付息的款项。
1．长期借款的优点 ①筹资速度快。 ②筹资成本低。 ③借款弹性好。 2．长期借款的缺点 ⑪ 财务风险较大。 ⑫ 限制条款较多。 ⑬ 筹资数额有限。
Ⅱ 长期债券：债券是一种表明债权债务关系的债务性证券。发行单位应承担还本付息的义务，持券人具有按约定条件到期收取本利的权利。
1．债券筹资的优点 ⑪资金成本较低。 ⑫保持控制权。 ⑬发挥财务杠杆作用。 2．债券筹资的缺点 ⑪筹资风险高。
⑫ 限制条件多。 ⑬筹资额有限。
Ⅲ 融资租赁：融资租赁也称财务租赁或金融租赁，通常是一种长期租赁，是指企业需要添置某些技术设备而又缺乏资金时，由出租人代其购进或租进所需设备，然后再将设备租给承租人在一定期限内有偿使用的一种租赁方式。融资租赁是一种以融通资金为目的，以技术设备、办公设备等动产为租赁对象，以经济法人为承租人的新型的金融租赁业务，是现代租赁的主要形式。
三、案例分析
1、企业简介：招商局集团有限公司是中国近代第一家民族工商企业，创立于晚清洋务运动时期，与1873年1月正式在上海开业。1950年招商局上海总公司改为“中国人民轮船总公司”，后改组并入交通部，招商局名称不复存在。招商局轮船股份有限公司香港分公司与1950年起继续沿用招商局的名称。1990年，为了统一管理招商局在香港地区及其他国家和地区的大批境外企业，招商局集团（香港）有限公司在香港注册成立。目前，招商局集团是国务院国有资产监督管理委员会直接管理的国有重要骨干企业，经营总部设在香港。
2、集团主要经营业务：水路客货运输及代理；水陆运输工具、设备的租赁及代理；港口及仓储业务的投资和管理；海上救助、打捞、拖航；工业制造；船舶、海上石油钻探设备的建造、修理、检验和销售；钻井平台、集装箱的修理、检验；水陆建筑工程及海上石油开发工程的承包、施工及后勤服务；水陆交通运输设备及相关物资的采购、供应和销售；交通进出口业务；金融、保险、信托、证券投资行业的投资和管理；投资管理旅游、酒店、饮食业及相关服务业；房地产开发及物业管理、咨询业务；石油化工业务及投资管理；交通基础设施投资及经营；境外资产经营；开发和经营管理深圳蛇口工业区、福建漳州开发区。
3、公司债券的基本理论问题 债券是世界上各个国家、各地区政府、企业向社会大众筹资的重要手段之一。对发行者而言，通过发行债券可以吸收社会上的富裕资金，刺激生产和投资。对投资者而言，债券投资可以获取固定的利息收入，也可以在市场买卖中赚差价。如果能随着利率的升降适时地买进卖出，就可获取巨大收益。
在发达的资本市场中，债券投资占有举足轻重的地位，在美国，债券的成交金额占资本市场交易量的80%，日本的债券成交量则是股票的5倍，相比之下，我国由于二级市场不够发达，成交量与股票市场相比还是显得微不足道。
4、债券筹资的财务分析
发行债券是企业筹集长期资金的方式之一，与股权筹资等发行方式相比，债券筹资的特点主要有以下几个方面： （1） 债券筹资的优势
① 债券筹资的资金成本较低。相对于股权投资人而言，债券投资人所要求的必要报酬率较低，资金成本固定，没有剩余所有权的要求，此外债券利息是企业在所得税前的利润中列支，具有抵税的作用，这实际上能够使债券筹资的实际成本降低；而发行股票向股东支付的股利属于非免税费用，没有税盾的效用。
② 债券筹资不会分散企业的控制权。债券筹资的资金提供者无权参与企业的经营管理，他们对企业的约束仅仅是通过债券合同中的契约条款来实现，从而不会分散企业的控制权。
③ 债券筹资可以使股东获得财务杠杆效益。这是因为债券筹资是按事先确定的利息率向债券持有人支付利息的，债券持有人不参加企业盈利的分配。这样，当企业的总资本收益率高于债券利息时，债券筹资便可以提高权益资本收益率，是企业所有者获得资本收益率超过债权利息率部分的财务杠杆收益。
④ 债券筹资便于调整资本结构，企业可以根据需要，发型不同期限、不同种类的债券来筹资，并据以形成企业灵活的资本结构。
2、债券筹资的劣势
① 债券筹资的风险较大。债券筹资有按期还本付息的法定义务，无论盈利与否，即使在企业不景气时，也必须按照约定还本付息。这可能会给企业带来较大的财务压力，有时甚至会导致企业破产。
② 债券筹资的限制条件较多。债权人为保障其债权的安全，一般都会在债券合同中订立保护性条款，这些条款有时会限制企业财务的灵活性。
③ 债券筹资所筹集到得资金数量有限。债券筹资属于负债筹资，一方面筹资数量要受企业财务实力、信誉等的制约，负债比率过高，企业就很难将债券发行出去。另一方面，许多国家对债券的发行额度也有规定，我国《公司法》也规定，债券发行企业流通在外的债券总额不得超过公司净资产的40%。
5、我国企业债券发行的制度规范
根据中国证监会2007年8月14日新颁布实施的《公司债券发行试点办法》，企业发行公司债券，应当符合以下规定：（1）公司的生产经营符合法律、行政法规和公司章程的规定，符合国家产业政策；（2）公司内部控制制度健全，内部控制制度的完整性、合理性、有效性不存在重大缺陷；（3）经资信评级机构评级，债券信用级别良好；（4）公司最近一期末经审计的净资产额应符合法律、行政法规和中国证监会的有关规定；（5）最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券一年的利息；（6）本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的40%。
存在下列情形之一的，不得发行公司债券：（1）最近36个月内公司财务会计文件存在虚假记载，或公司存在其他重大违法行为；（2）本次发行申请文件存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏；（3）对已发行的公司债券或者其他债务有违约或者延迟支付本息的事实，仍处于继续状态；（4）严重损害投资者合法权益和社会公共利益的其他情形。
《公司债券发行试点办法》还规定，为公司债券提供担保的，应当符合下列规定：（1）担保范围包括债券的本金及利息、违约金、损害赔偿和实现债权的费用；（2）以保证方式提供担保的，应当为连带责任担保，且担保人资产质量良好；（3）设定担保的，担保财产权属应当清晰，尚未被设定担保或者采取保全措施，且担保财产的价值经有资格的资产评估机构评估不低于担保金额；（4）符合《物权法》，《担保法》和其他有关法律、法规的规定。
6、企业债券筹资发行具体问题的决策分析
债券发行者发行债券筹集资金是所必须考虑的有关财务因素包括发行额、期限、偿还方式、票面利率、付息方式、发行价格、发行费用、有无担保等。
① 发行额。债券发行额是指债券发行人一次发行债券时预计筹集的资金总量。筹资人需要根据自身的资信状况，项目资金需要程度、资金市场供求情况、所发债券的吸引力等因素进行综合分析，确定一个合适的发行额。发行额定的过高，会造成发售困难；发行额太小。又不易满足筹资的需要。 ② 债券的期限。从债券发行日起到偿还本息日止的这段时间称为债券的期限。筹资人通常根据资金需求的期限、未来的市场利率波动情况、资本市场的发达程度、投资者的偏好等来确定发行债券的期限结构；一般而言，当资金需求量较大、债券流通性强、利率有上升趋势时，可发行中长期债券，反之，发行短期债券有利于企业。
③ 债券的偿还方式。按照债券的偿还日期不同，债券的偿还方式可以分为期满偿还、期中偿还和延期偿还三种或者分为可提前赎回和不可提前赎回两种。若债券可以提前或延后偿还，债券的实际利率和名义利率不一致，企业的这种财务安排可以适时节约筹资成本。
④ 票面利率。债券的票面利率可以分为固定利率和浮动利率两种。一般的，企业应根据自身资信情况、公司财务承受能力、利率变动趋势、债券期限的长短等影响因素决定选择何种利率形式与利率水平的高低。
⑤ 付息方式。债券的付息方式一般可分为一次性付息和分期付息两种，分期付息会使债券的名义利率高于票面利率。企业可根据债券期限情况、筹资成本要求、对投资者的吸引力等确定不同的付息方式，如对中长期债券可采取分期付息方式，按年、半年甚至按季度付息等，对短期债券可以采取一次性付息方式等。
⑥ 发行价格。债券的发行价格即债券投资者认购新发行的债券时实际支付的价格。债券的发行价格可以分为平价发行（按票面值发行）、折价发行（以低于票面值的价格发行）和溢价发行（以高于票面值的价格发行）三种。理论上选择不同的发行价格的主要考虑因素是使投资者预期得到的实际收益与市场收益率相近，但实际工作中也与企业债券的市场供求密切相关。
⑦ 发行方式。企业可以根据市场情况、自身信誉和销售能力等因素，选择采取向特定投资者发行的私募方式，还是向社会公众发行的公募方式；是自己直接向投资者发行的直接发行方式，还是让证券中介机构参与的间接发行方式；是公开招标发行方式，还是与中介机构协商议价的非招标发行方式等。
⑧ 是否记名。记名公司债券转让时必须在债券上背书，同时还必须到发行公司登记，而不记名公司债券则无须如此。因此，不记名公司债券的流动性要优于记名公司债券。企业可根据市场需求等情况决定是否发行记名债券。
⑨ 担保情况。发行的债券有无担保，是债券发行的重要条件之一。一般而言，有信誉卓著的第三者担保或以企业自己的财产作抵押担保，可以增加债券投资的安全性，减少投资风险，提高债券的吸引力，企业可以根据自身的资信状况决定是否以担保形式发行债券。通常，大金融机构、大企业发行的债券多为无担保债券，而信誉等级较低的中小企业大多发行有担保债券。
⑩ 发行费用。债券发行费用是指发行者支付给有关债券发行中介机构和服务机构的费用，债券发行者应尽量减少发行费用，在保证发行成功和有关服务质量的前提下，选择发行费用较低的中介机构和服务机构，以节约发行成本。
7、招商局本次债券发行规模分析
根据案例资料可知，2001年以来，该集团确立了以交通运输及相关基础设施建设、经营与服务，金融资产投资与管理以及房地产开发和经营等为三大核心产业领域的战略。该战略体现了主业集中的发展思路，并把公司效益和内涵式增长作为主要经营目标。在新战略的指导下，2007年公司又提出了“新的再造工程”——把招商局建设成为具有国际竞争力的和谐企业，即到2011年，集团各项主要财务、经营指标将要在2006年年底的基础上再翻一番，净利润达到100亿以上，债务率控制在39%以下，净资产利润率保持在16%左右。这一战略切合招商局作为规模庞大、控股和参股子公司数量众多、主营业务繁多的集团公司的发展现状，有利于增强公司在核心领域的竞争实力，提高盈利水平，更好地提升股东权益。发行的2007你那招商债主要用于招商局集团的集装箱码头项目建设，该项目是经国家发展和改革委员会批准开工建设的，包括深圳港蛇口港区三突堤集装箱码头三期工程、青岛港前湾港区招商局国际集装箱码头工程项目和宁波大榭招商国际集装箱码头工程项目，总投资为115.95亿元。该项目的实施可以使企业的资产负债率下降，而且工程建设与公司的发展战略也是完全一致的，既可以造福于民，又可以给发行人和投资者带来良好的经济效益。
另外，本期所募集资金为18亿元，只占到了该项工程所需资金的15.5%。可以看出该公司还可以从其他渠道筹集到剩余的近85%的资金，说明企业筹集资金的能力比较强、渠道比较宽。本期总额为18亿元的债券相对该项工程而言数目不大，也为到期本息的偿付提供了保障。
8、本次债券发行对招商局偿债能力的影响
首先，从案例资料可以看出，公司2006年的资产负债率为52.36%，与企业战略安排对比较高，到2011年，集团债务率目标是控制在39%以下，本次项目债券筹资只占投资总额的15%，项目资产负债率50%，但预期项目收益率较高，项目投产后将逐渐降低资产负债率；其次在全部负债中长期负债的比例不是很高，达到32%，但主要是企业的长期借款，长期债券比例较小，而本次发行的债券改善了企业的发债结构；再次，从表中数据可以看到截至2006年12月31日，招商局集团有限公司资产总额1143.33亿元，净资产352.22亿元，负债总额598.62亿元，其中长期负债193.48亿元，占总负债的32.32%，资产负债率为52.36%。2004年和2005年的资产负债率分别为49.26%和52.00%，可以看出，企业整体资产负债率保持文件水平。最后，我们分析企业的短期偿债能力，2004——2006年公司的流动比率分别为1.
19、1.01和1.21，流动比率比较稳定，没有迹象表明企业短期内资金紧张。从上面的分析可以看出，以公司的良好资信和发展能力，基本不存在较高的偿债风险。
本期招商债券偿债资金将来源于发行人日常营运及本期债券募集资金投资项目建成后产生的现金流。发行人2004年度、2005年度和2006年度经营性净现金流量分别为9.43亿元、28.28亿元和16.60亿元，剔除土地投资在40亿~50亿元以上且逐年增长。经营活动现金流入量均在180亿元人民币以上，且呈现出逐年递增的趋势。同时，发行人的全部资产现金回收率较为稳定，经营活动获取现金
流的能力较强。本期债券选择的还本付息方式是按年付息， 到期一次还本。尽管本金一次偿还在一定程度上有损财务稳健，但相对于其他方式，该方式现值最低。
9、本次债券发行筹资利率策略分析
根据目前我国的实际情况，在金融市场中，影响债券利率的因素主要有以下几个方面： ①
存款利率水平
银行存款和债券是可供投资者选择的两种形式，投资者在进行选择时，会综合考虑收益和风险，一般来说，风险越高，投资者所要求获得的补偿也越多，由于公司债券筹资的风险要高于银行存款，所以债券筹资的利率应高于同期银行存款的利率水平。否则，投资者便会选择把钱放在银行，而不是用来购买债券。
本案例采用的利率5.20%是根据Shibor基准利率3.74%加上基本利差1.46%确定。Shibor基准利率为发行首日前五个工作日全国银行间同业拆借中心在上海银行间同业拆放利率网（www.daodoc.com/jpkc/cwgl/zy/
招商局集团有限公司
债券发行案例
班级：财管0802班姓名：康红菲 学号：200809100820
